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雏鹰农牧：收购淘豆食品，加速电商渠道布局

类别：公司 研究机构：齐鲁证券有限公司 研究员：谢刚，陈奇 日期：2014-11-05

事件：雏鹰农牧相继发布2014年三年报、子公司增资并购公告，并随后复牌。2014年Q3公司实现营收11.05亿元，同比下降13%，实现净利润-0.74亿元，同比下降208%，折合EPS为-0.08元；亦即Q3单季盈利0.7亿元；同时公司预测2014年全年净利润为-0.2-0.2亿元，Q4盈利0.54-0.94亿元。公司控股子公司微客得科技拟以不超过7,075万元，采取“增资+受让股权”的方式取得淘豆食品61%的股权。

仔猪价格维持低位，但投资收益大增导致公司业绩环比大幅改善。Q3猪链景气提升延续，7-8月猪价维持上涨态势，9月环比略为回调，Q3生猪、仔猪均价分别为14.3元/公斤、24-25元/公斤。同时公司Q3整体销售情况仍然较为低迷，预计单季出栏18万头左右，经测算公司单纯生猪业务盈利1000万元左右。考虑公司转让子公司股权导致投资收益计提1亿元，公司Q3盈利0.7亿元，较Q2环比改善近1.4亿元。

Q4猪价将企稳向上，且2015年景气度显著提升，中期业绩向上弹性较大。11月猪价将开始因短期供给不足而上涨，届时生猪价格都将有所提升，公司养殖业务整体盈利水平将环比继续提升，加上投资收益2014年全年有望实现盈利。而展望2015年，生猪养殖行业将凭借产能去化、需求环比复苏迎来高景气，下游补栏需求导致核心产品仔猪价格弹性大增(头均盈利约300元)。公司技改等项目导致的放缓产能也将于明年重新上量(200万头)，从而公司迎来景气高点时的量价齐升，充分释放利润弹性(预计6亿元).

同时通过兼并整合加速电商渠道布局，公司有意高效管控费用和拓宽新品推广渠道。公司公告控制子公司拟收购以休闲食品、电商咨询服务为主营的苏州淘豆食品。其中淘豆食品在近年来发展迅速，线上渠道覆盖淘宝、京东等主流电商，线下渠道开辟了体验店，在渠道方面有较为完善的布局与丰富的开拓、运营经验，截止2月已拥有300万会员，与逾百位电竞明星合作，年化销售额1.1亿元。标的公司业绩亏损，单纯PE估值角度已无法判别对价合理性。整体来看，作为近几年公司下游肉制品新型渠道扩展的最新布局的一个大胆尝试值得肯定，从战略角度看，公司此次收购将增强渠道开拓、产品推广的能力，提升营销效率，从而提升产品市场份额、合理管控期间费用。但是我们判断，短期内淘豆食品的收购无法改变公司以猪价周期性波动为主要特征的盈利结构，未来也很难对淘豆食品的盈利前景做出准确的量化估值，因此我们还需要在接下来的1-2年中进一步观察所淘豆食品业务的成长性和盈利水平，并据此给出我们对雏鹰农牧整体投资逻辑的建议和思考。

考虑到一次性投资收益计提，我们上调2014年业绩，维持2015-16年公司盈利预测，2014-16年对应EPS为0.12、0.66、0.47元，中期目标价13.2元，对应2015x20PE，维持“增持”评级。