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张江高科：顺应上海自贸区扩容，加速园区高能级二次开发

研究机构：海通证券   日期：2015-1-5

事件：

2015年1月5日，公司公告称根据历年一手房销售项目土地增值税清算税负测算，自2014年10月1日起公司拟将此前对一手房销售按销售收入2%预征率计提并预交土地增值税进行会计变更。公司预计这将计提土地增值税税额在2.4亿至3.2亿区间，将减少2014年度当期净利1.7亿至2.4亿区间。公司表示将通过经营努力，预计2014年净利润仍将保持平稳。此外，此次会计估计的变更采用未来适用法进行会计处理，无需对已披露的财务报告追溯调整。

2015年1月5日，公司公告称，公司、新区发改委、张江集团签署《张江技术创新区建设与租用补充协议》，将原《建设与租用协议》中约定的租赁期限由二十年变更为自1999年起至2014年12月31日止。为此，公司自2015年1月1日起至2018年12月31日止的每年度给予新区发改委的租金补偿为2166.8万元。

2015年1月5日，公司公告称，公司以2.29亿元的价格出售坐落于上海市浦东新区松涛路647弄“四期孵化楼项目”中在幢号为7-16的四幢房屋(具体幢号为:7-8 ,9-11,12-13,14-16)之房地产权。该项目建筑面积为1.27万平。该交易分两期各50%支付（即1.15亿元），第一笔在2014年12月31日前，第二笔在2015年 6 月 30 日前。

2015年1月5日，公司公告称，公司以1.70亿元的价格出售坐落于上海市浦东新区盛夏路58弄（“天之骄子”）3号之房地产权，该交易标的建筑总面积为10624.14平米，分两期各50%支付（即8499万元），第一笔在2014年12月31日前`，第二笔在2015年12月31日前。

投资建议：

会计原则变更大势所趋，有利企业长治久安。公司将过去土地增值税预提不充分部分更充分清算。以上清算将减少2014年度当期净利1.7亿至2.4亿区间。公司同时表示将通过经营努力，预计2014年净利润仍将保持平稳。采取更符合行业标准的土地增值税会计原则不仅有利长治久安，也体现新一届管理层在公司治理上更加符合现代企业标准，有利公司透明度提升。

公司收回张江技术创新区内部分土地房产，更高产业能级的二次开发陆续正式启动。研报认为，此次《补充协议》是为了落实国家有关土地节约集约利用的重要决策，其实质在于加速推进张江园区 “二次开发”，提升张江园区的产业能级、产城融合及城市化配套水平。其次，该项目租赁协议提前终止，将有利于张江技术创新区承载更为前沿的高新技术和战略性新兴产业，有利于促使该区域成为上海构建具有全球影响力科技创新中心之重点集聚区域。第三，自2015年1月1日起，原新区发改委租赁范围内的土地房屋资产将由公司收回进行开发运营。研报认为，随着张江技术创新区“二次开发”，除按《补充协议》约定需支付租金补偿外，公司将充分享受该土地房产未来增值和发展收益。本次提前回收是公司在“二次开发”问题上的有益尝试。考虑张江从1996年建园已接近20年，未来加速区内产业升级和“二次开发”将是大势所趋。

上海自贸区正式扩区至张江等园区，公司做为张江园区唯一上市开发主体将充分受益。上海自贸区扩区是对自贸区制度红利的进一步释放，政府职能转变试验的监管空间也将进一步扩大。其次，扩区后的上海自贸区分成两种区域类型，即原先的28.78平方公里特殊监管区和后面新增的包括张江园区在内的91.94平方公里非特殊监管区。尽管两类区域在保税业务、保税企业的设立运作上有差异，但在投资管理、贸易监管、政府监管全过程上将具有共性。第三，受益于扩区后的张江园区将在产业创新、制度创新、金融创新进行探索，并具体落实到园区内的政府职能转变、创新制度复制、空间载体升级、企业集聚和功能拓展上。

投资建议：受益上海自贸区扩区，调高至“买入”评级。公司实施以科技房产开发运营、高科技产业投资和专业化集成服务战略。随着园区获得“新三板”首批试点，以及上海自贸区扩区的推动，公司有望在PE项目投资、物业增值和园区服务等方面持续获益。近期公司加快梳理股权投资项目、加速园区现有土地“二次开发”和完善PE投资链，以上行为不仅有利回笼资金也提升业绩，也有利园区租售稳健且逐步提升工业用效力。研报预计公司2014、2015年EPS分别是0.26和0.47元。截至12月31日，公司收盘于13.32元，对应2014、2015年PE分别为50.96倍和28.12倍。考虑到公司上海自贸区扩大至张江园区后公司将直接受益，参考上海自贸区受益标的外高桥、陆家嘴和浦东金桥PE估值均值，给予公司2015年39倍PE估值，对应股价18.33元，调高至“买入”评级。