李敬雷
（国金证券医药研究员）
2010年，医药板块堪称资本市场的明星板块，投资者可以找到充足的理由，长期看好医药行业。在近期与投资者的交流过程中，有时会碰到这样的问题：中国医药行业什么时候能产生“辉瑞”？
要回答这个问题，我们需要先理一下当前医药投资的逻辑。对于医药股而言，研发能力出众的企业一般会得到更多的溢价。遵循这条思路，市场挖掘成功的最佳标的当属恒瑞医药。该公司从小到大、从一个产品到数十个产品，如今成为很多投资者心目中的白马，公司至今也给投资者带来了丰厚的回报率，这验证了上述逻辑的正确性，也激发着投资者按照此思路去寻找新标的。
我们不否认研发创新的价值，这也是当前阶段我们重要的选股思路。但我们在遵守着市场一致逻辑的同时，也试图通过质疑这种模式来丰富我们的选股思路：中国医药市场环境能够产生“辉瑞”吗？中国医药龙头沿着“辉瑞之路”走下去结局会是什么？研发创新一定是未来20年医药公司最佳盈利逻辑吗？
我国医药行业的环境与美国有很大的差异。我们刚刚构建了全面覆盖的医保体系，政府正在为基层医疗市场进行巨大的投入。从降低药价支出的比重这一政策出发点看，药品价格调整从长期看将是一种趋势。在这一背景下，国内的医药企业暂时很难广范围、大力度地获得类似于美国药企那样的定价弹性，因此也较难依靠重磅炸弹获得“暴利”（“暴利”的来源一是政策保证高定价，二是医保确保高销量；但从目前的政策出发点来看，两者难以统一）。企业有限的利润积累，又要持续投入到研发序列中，这决定了国内医药企业走创新之路的成长速度会明显慢于美国的先辈。这就意味着我们的医药创新龙头即使不犯错误一帆风顺地发展，可能也要付出巨大的时间成本，可投资者能够等待的时间有多长呢？
前文分析我们当前的医药环境并不是适合研发创新的肥沃土壤，当前医药行业需要的是疗效确切、质量优秀、价格便宜的仿制药。我们想象一个理想化的标的：它能够以全国最低的成本、同等的质量、较低的价格、最大的产量生产满足人们基本需求的药物，那么它一定能最大程度地获得政策支持，也一定能够最大程度地分享国内医药行业的成长红利。我们可以推理一下这种假想标的存在的概率有多大：目前国内医药企业数量多、规模小，单一竞争力不强，但也正是这些小企业的存在，凭借各自有限的销售力量，把国内医院终端进行了切割，这也是阻碍大型医药企业提高集中度的主要障碍。因此，如果一个医药企业能够拥有打破上述障碍的完整渠道网络，一个符合我们理想标的的公司也就产生了。再形象化一点来描述，我们需要的是“家电生产商+家电连锁卖场”的医药组合。正在进行的药品价格调整、日益宽松的上市融资环境，这些都为有追求的企业脱颖而出提供了便利。
上述简单的思考，我们认为当前国内医药行业最现实的巨无霸可能还是依靠 “量价”的手段实现，未来几年成长最快的医药企业也可能是在集中度提升这一逻辑点上。
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